Здравствуйте, в этой статье мы постараемся ответить на вопрос: «Применение сравнительного подхода при оценке российских предприятий». Также Вы можете бесплатно проконсультироваться у юристов онлайн прямо на сайте.
В соответствии с действующим законодательством под рыночной стоимостью объекта оценки понимается наиболее вероятная цена., по которой данный объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства.
Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т.д. Это в конечном счете облегчает работу Оценщика, доверяющего рынку.
На этапе становления в России рынка продаж готового бизнеса сравнительный метод оценки компаний, как правило, не применялся, поскольку сложно было найти информацию о продажах предприятий-аналогов. Однако накопленный за последние годы опыт позволяет аккумулировать необходимые данные по продажам компаний и выработать подходы к оценке стоимости, которые с успехом могут быть использованы как профессиональными оценщиками, так и финансовыми директорами предприятий.
Содержание:
Особенности сравнительного подхода
Пятая неделя посвящена особенностям применения сравнительного подхода в оценке стоимости бизнеса. Мы кратко повторим традиционные подходы в оценке стоимости бизнеса и подробно остановимся на основных методах сравнительного подхода – методе рынка капитала, методе сделок, а также методе отраслевых коэффициентов. Рассмотрим основные этапы (шаги) сравнительного подхода. Наиболее важные вопросы в разделе – это критерии сопоставимости компаний и применение финансовых и нефинансовых мультипликаторы. При применении методологии подхода кратко остановимся на нормализации отчетности.
Формулы являются общими и, следовательно, не учитывают особенностей формирования денежного потока и дохода, местоположения, существующих прав аренды, состояния оборудования, улучшений и меблировки, наличия репутации фирмы среди потребителей, поставщиков, банкиров и других участников рынка, барьеров вхождения в отрасль и т.д.
На втором этапе для получения оценки стоимости нормализованные значения простого мультипликатора умножаются на соответствующий операционный или финансовый показатель оцениваемой компании. Для получения оценок стоимости операторов сотовой связи нормализованные простые мультипликаторы были умножены на соответствующие им показатели оцениваемых компаний. Как и в случае с простыми мультипликаторами, стоимость, получаемая по мультипликаторам EVS Norm, EVEBITDA Norm и EVU Norm, является полной стоимостью оцениваемых компаний. Поэтому соответствующие величины были скорректированы на размер долга и денежных средств на балансе оцениваемых компаний. Итоговая оценка стоимости была определена как среднее арифметическое оценок, полученных на основе разных мультипликаторов <2>.
Под капитализированной стоимостью предприятия понимается произведение рыночной (курсовой) стоимости акций на их количество. Величина и динамика капитализированной стоимости достаточно тесно коррелирует с изменением рыночной стоимости действующего предприятия. Что же касается количественных величин, то значение капитализированной стоимости для предприятий в России обычно находится между рыночной стоимостью бизнеса, вычисленной в рамках доходного подхода, и рыночной стоимостью имущественного комплекса, т.е. капитализированная стоимость может служить ориентиром для оценки как того, так и другого.
Классификация мультипликаторов
Стоимость компании может быть определена как текущая стоимость доходов от обладания той или иной собственностью (активами). Эта предпосылка применима в методах капитализации, дисконтированного денежного потока, сравнения компаний-аналогов. Но эта предпосылка менее очевидна, когда дело идет о подходе, основанном на рыночной стоимости активов, поскольку выгоды от собственности здесь реализуются, исходя из представлений о гипотетической продаже активов компании. Применяя методы оценки, основанные на сравнительном подходе, приходится корректировать активы и пассивы компании до их оцененной рыночной стоимости.
Формула представляет метод оценки малого бизнеса, входящий в состав сравнительного подхода и называемый методом отраслевых коэффициентов (соотношений). Оценка малого бизнеса использует большое количество формул, некоторые из которых были разработаны для определенных ситуаций, определенного типа малого бизнеса и имеют ограниченное применение.
В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.
На первом этапе на основе среднеотраслевого модифицированного мультипликатора рассчитываются новые значения соответствующего ему простого мультипликатора для каждой из компаний выборки. В результате получаются значения простого мультипликатора, нормализованные по среднеотраслевому значению модифицированного мультипликатора. Для вычисления нормализованных значений простых мультипликаторов (EVS Norm, EVEBITDA Norm, PB Norm, PE Norm, EVU Norm) мы перемножили среднеотраслевые модифицированные мультипликаторы на соответствующие им фундаментальные показатели для каждой из компаний отрасли <1>.
Сравнительный подход предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется тем, за сколько он может быть продан при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной ценой стоимости оцениваемого бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком.
Для определения качества оценки на основе модифицированных мультипликаторов так же, как и при оценке на основе простых мультипликаторов, были рассчитаны абсолютные значения отклонения полученной оценки от рыночной капитализации, а также средние значения ошибок итоговой оценки и оценок, полученных на основе каждого из мультипликаторов <3>.
Данная часть статьи посвящена выявлению основных причин ошибок при оценке капитализации крупных предприятий и описанию критерия, позволяющего сократить число ошибок. Например, если в момент исследования погрешность перспективной оценки стоимости акций предприятия-аналога, вычисляемая по предлагаемому алгоритму, превышает заданный порог (20-25 процентов на среднесрочную перспективу), то такое предприятие надо исключить из списка предприятий-аналогов.
Метод отраслевых коэффициентов имеет свои преимущества и недостатки, которые необходимо учитывать в процессе его применения при оценке предприятий малого бизнеса.
Мультипликаторы на основе прибылей
Особенностью сравнительного подхода к оценке компаний, активов или акций является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи сходных компаний, а с другой стороны — на фактически достигнутые финансовые результаты.
Сравнительный подход к оценке стоимости готового бизнеса — это совокупность методов, основанных на сравнении оцениваемой компании с предприятиями-аналогами, о финансовых условиях продажи которых имеется информация.
Каждый из этих подходов подразумевает ряд методов в его применении, и доходный, и сравнительный, и затратный. В принципе можно сказать, что доходный подход рассматривает будущее: будущие потоки, будущие доходы, расходы, капитальные затраты, прогнозирование, построение финансовой модели, то есть в основном работу с будущими показателями компании. Сравнительный подход акцентирует свое внимание на настоящем, то есть то, что имеется на рынке сейчас: какие цены на аналогичные объекты или какова стоимость бизнеса в текущем состоянии на сегодня. Затратный подход в основном акцентирует свое внимание на прошедшем: какие затраты были понесены на данные активы; сколько стоил бы данный бизнес при создании аналогичных активов.
Сравнительный подход наиболее реально отражает ту цену, которая может возникнуть на рынке в процессе купли-продажи, поскольку при расчете используются сложившиеся на рынке цены на похожие предприятия. Серьезным недостатком такого подхода является то, что расчеты основываются на прошлых финансовых результатах деятельности компаний-аналогов и не учитывают перспективы развития предприятия.
Сравнительный подход — это совокупность методов расчета стоимости объекта оценки, основанных на сравнении, данного объекта с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок купли-продажи. Данный подход (иногда называемый рыночным) предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемой компании может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.
Во второй главе на примере итогов аукциона по продаже госпакета акций компании «Славнефть» рассматривается процедура согласования результатов при оценке действующего предприятия, полученных в рамках доходного, рыночного и затратного подходов, производится анализ этих подходов.
Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающего возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения.
Классификация по показателю стоимости компании
В методе компаний-аналогов (одном из методов сравнительного подхода) обычно отбираются предприятия той же отрасли промышленности с близкими техническими и финансово-экономическими показателями, акции которых котируются на рынке. Далее вычисляют их капитализированные стоимости и сравнивают оцениваемое предприятие с предприятиями-аналогами по различным финансовым и производственным показателям. В качестве финансовых показателей обычно берут выручку от реализации и чистую прибыль.
Минимальная средняя ошибка оказалась у оценок на основе модифицированных мультипликаторов EVS/EM и EVU/ARPU — по 38%. Максимальная получилась у оценок на основе модифицированных мультипликаторов EVEBITDA/G и PE/G — 73% и 69% соответственно. Средняя ошибка итоговых оценок стоимости сотовых операторов составила порядка 25%. При этом у 13 компаний расхождение итоговой оценки на основе модифицированных мультипликаторов с текущей рыночной капитализацией составило менее 25%, и только у 3 компаний данная величина превысила или оказалась близка к 50%.
Результаты оценки стоимости компании могут значительно различаться в зависимости от того, каким образом планируется использовать оцениваемую компанию в дальнейшем. Очевидно, что стоимость небольшой компании по производству кондитерских изделий, в здании которой новый владелец планирует построить типографию, будет отличаться от стоимости этой же компании, если на ее базе будет создано современное кондитерское производство. После успешного завершения курса Вы будете: — уметь оценивать деятельность компании с помощью финансовой отчётности; — знать, каковы границы ее применения и в чем состоят радикальные отличия финансовой модели анализа компании от бухгалтерской; — уметь определять потоки свободных денежных средств компании и использовать драйверы стоимости для расчета фундаментальной стоимости компании методом дисконтируемого потока денежных средств; — уметь оценивать стоимость компании с помощью рыночных сравнений; — понимать специфику оценки стоимости в различных отраслях бизнеса. Для эффективного освоения курса Вам полезны начальные знания бухгалтерского учета и основ финансов. По итогам каждой недели Вам потребуется выполнять контрольные задания, а по окончании курса — итоговый экзамен.
Классификация по показателю, лежащему в основе мультипликатора
Необходимость оценки стоимости нашей компании возникла, когда нужно было проводить дополнительную эмиссию акций. Проблема, с которой нам довелось столкнуться, — отсутствие предприятий-аналогов, без которых достаточно сложно достоверно оценить рыночную стоимость компании.
Рассмотрим основные этапы (шаги) сравнительного подхода. Наиболее важные вопросы в разделе – это критерии сопоставимости компаний и применение финансовых и нефинансовых мультипликаторы. При применении методологии подхода кратко остановимся на нормализации отчетности.
Генеральный директор ООО «ОКП» — Тришин Виталий Николаевич. Академик Международной Академии информатизации, иностранный член Института оценки США, кандидат физико-математических наук, сертифицированный оценщик РОО.
Сильные и слабые стороны сравнительного подхода
Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.
Каждая формула предлагает использование для оценки определенного набора показателей: группировку расчетных активов, чистую выручку от реализации (годовую или месячную), денежный поток, генерируемый собственным капиталом. Формулы предлагают оценщику рассчитанный на основе большого числа сделок диапазон значений мультипликаторов. Выбранная в рамках диапазона величина применяется как множитель к аналогичному показателю оцениваемой фирмы, нормализованному в соответствии с требованиями к подготовке информации для целей оценки.
Полученные результаты говорят о существенном повышении качества оценок при использовании модифицированных мультипликаторов по сравнению с простыми мультипликаторами. И хотя в разрезе отдельных мультипликаторов улучшение оценок произошло только для мультипликаторов EV/S, Р/В и EV/U, средняя ошибка итоговой оценки сократилась примерно вдвое — с 52% до 25%, а максимальная ошибка снизилась почти впятеро — с 246% до 54%. При этом значительно сократилось количество компаний, ошибка итоговой оценки которых составила более 50% — с 8 до 3. Кроме того, хочется отметить сильное улучшение качества оценки на основе модифицированного отраслевого мультипликатора EVU/ARPU, средняя ошибка оценки для которого составила 38% против 102% ошибки оценки при помощи простого мультипликатора EV/U.
Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективности результативных величин, являются следующие положения.